الاتجاه الجديد للشركات المساهمة: تفكيك نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية
المقدمة
بحلول منتصف عام 2025، بدأت المزيد من الشركات المدرجة في البورصة في إدخال الأصول الرقمية (، وخاصة البيتكوين )، في تخصيص أصول الشركات. تظهر البيانات أنه في يونيو 2025 فقط، قامت 26 شركة جديدة بإدخال البيتكوين في ميزانياتها العمومية، ليصل العدد الإجمالي للشركات التي تحتفظ بالـ BTC على مستوى العالم إلى حوالي 250 شركة.
تنتشر هذه الشركات عبر صناعات ومناطق متعددة. تعتبر العديد من الشركات العرض المحدود لبيتكوين البالغ 21 مليون عملة أداة تحوط ضد التضخم، وتبرز ميزته في انخفاض الارتباط بالأصول المالية التقليدية. هذه الاستراتيجية تتجه بهدوء نحو التيار السائد: اعتبارًا من مايو 2025، تمتلك 64 شركة مسجلة لدى SEC معًا حوالي 688,000 عملة BTC، وهو ما يمثل حوالي 3-4% من إجمالي عرض البيتكوين. يقدر المحللون أن أكثر من 100-200 شركة حول العالم قد أدرجت الأصول الرقمية في بياناتها المالية.
نموذج احتياطي الأصول الرقمية
عندما تقوم الشركات المدرجة بتحويل جزء من ميزانيتها العمومية إلى الأصول الرقمية، تظهر مسألة رئيسية: كيف تمويل شراء هذه الأصول؟ على عكس المؤسسات المالية التقليدية، فإن معظم الشركات التي تعتمد استراتيجيات خزائن التشفير لا تعتمد على التدفقات النقدية الوفيرة من أعمالها الأساسية لدعمها. ستعتمد التحليلات التالية على منصة تداول معينة كأحد الأمثلة الرئيسية، حيث أن معظم الشركات الأخرى تقوم فعلياً بتقليد نموذجها.
تدفق النقد التشغيلي(
على الرغم من أن الطريقة "الأكثر صحة" والأقل تمييعًا من الناحية النظرية هي شراء الأصول الرقمية من خلال التدفق النقدي الحر الناتج عن الأعمال الأساسية للشركة، إلا أن هذه الطريقة تكاد تكون غير قابلة للتطبيق في الواقع. معظم الشركات تفتقر إلى تدفق نقدي مستقر وكبير بما فيه الكفاية، ولا تستطيع تجميع كميات كبيرة من احتياطي BTC أو ETH أو SOL دون الاستعانة بالتمويل الخارجي.
خذ شركة معينة كمثال: تأسست هذه الشركة في عام 1989، وكانت في الأصل شركة برمجيات تركز على الذكاء التجاري، حيث تشمل أعمالها الرئيسية HyperIntelligence، لوحات القيادة التحليلية للذكاء الاصطناعي وغيرها من المنتجات، ولكن هذه المنتجات لا تزال تحقق إيرادات محدودة حتى اليوم. في الواقع، كانت التدفقات النقدية التشغيلية السنوية لهذه الشركة سلبية، وهو ما يبتعد كثيرًا عن حجم استثماراتها في الأصول الرقمية التي تصل إلى مئات المليارات. ومن هنا يتضح أن استراتيجية خزينة التشفير الخاصة بهذه الشركة لم تكن قائمة منذ البداية على القدرة الربحية الداخلية، بل كانت تعتمد على عمليات رأس المال الخارجي.
ظهرت حالة مماثلة في شركة ألعاب أخرى. تحولت هذه الشركة في عام 2025 إلى حاملة خزينة الإيثيريوم، حيث اشترت أكثر من 280,706 قطعة من ETH) بما يعادل حوالي 8.4 مليار دولار(. من الواضح أنه لا يمكنها الاعتماد على إيرادات أعمالها في الألعاب B2B لتحقيق هذه العملية. تعتمد استراتيجية تشكيل رأس المال الخاصة بالشركة بشكل أساسي على تمويل PIPE) الاستثمارات الخاصة في الأسهم العامة( وإصدار الأسهم المباشرة، بدلاً من الإيرادات التشغيلية.
![IOSG：上市公司新热潮، نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية الكبير])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87070458bd3be72388d700b47484aadc.webp(
) تمويل السوق المالية
في الشركات المدرجة التي تعتمد استراتيجيات خزائن التشفير، فإن الطريقة الأكثر شيوعًا وقابلية للتوسع هي من خلال التمويل في السوق العامة ###public offering(، من خلال إصدار الأسهم أو السندات لجمع الأموال، واستخدام العائدات لشراء الأصول الرقمية مثل البيتكوين. تتيح هذه النموذج للشركة بناء خزائن تشفير كبيرة دون استخدام الأرباح المحتجزة، مستفيدًا بشكل كامل من أساليب الهندسة المالية في الأسواق المالية التقليدية.
)# إصدار الأسهم: حالة التمويل التقليدي القابلة للتخفيف
في معظم الحالات، يرتبط إصدار أسهم جديدة بتكاليف. عندما تقوم الشركة بزيادة إصدار الأسهم لجمع التمويل، عادة ما يحدث أمران:
تم تخفيف الملكية: تنخفض نسبة حصة المساهمين الأصليين في الشركة.
ربحية السهم ###EPS ( انخفضت: في ظل ثبات صافي الربح، أدى زيادة إجمالي الأسهم إلى انخفاض EPS.
تؤدي هذه التأثيرات عادةً إلى انخفاض أسعار الأسهم، وهناك سببين رئيسيين لذلك:
منطق التقييم: إذا ظل نسبة السعر إلى الأرباح )P/E( ثابتة، بينما انخفض EPS، فسوف ينخفض سعر السهم أيضًا.
نفسية السوق: غالبًا ما يفسر المستثمرون التمويل على أنه نقص في الأموال أو وجود صعوبات لدى الشركة، خاصة عندما تُستخدم الأموال التي تم جمعها لخطط نمو لم يتم التحقق منها بعد، بالإضافة إلى ذلك، فإن الضغط الناتج عن تدفق الأسهم الجديدة بكميات كبيرة إلى السوق يمكن أن يؤدي أيضًا إلى انخفاض الأسعار في السوق.
![IOSG：الشركات العامة الجديدة في صعود، تحليل عميق لنموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(
)# استثناء: نموذج حقوق الملكية غير المخفف لشركة معينة
تعتبر إحدى الشركات مثالًا نموذجيًا على الانحراف عن السرد التقليدي "تخفيف الأسهم = تضرر المساهمين". منذ عام 2020، كانت الشركة نشطة في تمويل الأسهم لشراء البيتكوين، حيث زاد إجمالي الأسهم المتداولة من أقل من 100 مليون سهم إلى أكثر من 224 مليون سهم بحلول نهاية عام 2024.
على الرغم من أن رأس المال قد تم تخفيفه، فإن أداء الشركة غالبًا ما يتفوق على بيتكوين نفسه. لماذا؟ لأن الشركة كانت لفترة طويلة في حالة "القيمة السوقية أعلى من صافي قيمة بيتكوين المملوك"، أي ما نسميه mNAV > 1.
![IOSG: الاتجاه الجديد للشركات المدرجة، تحليل شامل لنموذج الاقتصاد القائم على احتياطي الأصول الرقمية]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp(
)# فهم العلاوة: ما هو mNAV؟
عندما يكون mNAV > 1، فإن السوق يقدر قيمة الشركة أعلى من القيمة السوقية العادلة لبيتكوين الخاص بها.
بعبارة أخرى، عندما يحصل المستثمرون على تعرض لعملة البيتكوين من خلال الشركة، فإن السعر المدفوع لكل وحدة يكون أعلى من تكلفة شراء BTC بشكل مباشر. تعكس هذه العلاوة ثقة السوق في استراتيجية رأس المال الخاصة بالشركة، وقد تمثل أيضًا اعتقاد السوق بأن الشركة تقدم تعرضًا لعملة البيتكوين مع استخدام الرافعة المالية والإدارة النشطة.
دعم المنطق المالي التقليدي
على الرغم من أن mNAV هو مؤشر تقييم أصلي للتشفير، فإن مفهوم "سعر التداول أعلى من قيمة الأصول الأساسية" كان موجودًا بالفعل في التمويل التقليدي.
تتداول الشركة غالبًا بأسعار أعلى من القيمة الدفترية أو صافي الأصول لأسباب عدة:
خصم التدفقات النقدية###DCF(طريقة التقييم
يولي المستثمرون اهتمامًا لقيمة التدفق النقدي المستقبلي )Present Value ( للشركة، وليس فقط للأصول التي تمتلكها حاليًا.
هذه الطريقة في التقييم غالبًا ما تؤدي إلى أسعار تداول الشركات التي تتجاوز قيمتها الدفترية، وخاصة في الحالات التالية:
من المتوقع أن تنمو الإيرادات وهامش الربح
تمتلك الشركة حقوق التسعير أو حصن تقني/تجاري
مثال: تقييم شركة تكنولوجيا معينة لا يعتمد على أصولها النقدية أو الأصول المادية، بل يعتمد على التدفقات النقدية الثابتة لبرامج الاشتراك المستقبلية.
تقييم الأرباح والعوائد مضاعف ) EBITDA (
في العديد من الصناعات ذات النمو المرتفع، تستخدم الشركات عادةً نسبة السعر إلى الأرباح P/E) أو مضاعف الإيرادات لتقييم قيمتها:
قد تتداول شركات البرمجيات ذات النمو المرتفع بمضاعف من 20-30 ضعف EBITDA;
قد تتداول الشركات الناشئة حتى بدون أرباح بمضاعفات تصل إلى 50 مرة من الإيرادات أو أعلى.
مثال: كان معدل الربحية لشركة تجارة إلكترونية في عام 2013 يصل إلى 1078 مرة.
على الرغم من أن الأرباح ضئيلة، لا يزال المستثمرون يراهنون على هيمنتها المستقبلية في مجالات التجارة الإلكترونية والحوسبة السحابية.
تمتلك شركة ما مزايا لا تتمتع بها البيتكوين نفسها: وهي غلاف شركة يمكنه الوصول إلى القنوات التمويلية التقليدية. باعتبارها شركة مدرجة في الولايات المتحدة، يمكنها إصدار الأسهم والسندات، وحتى الأسهم الممتازة (preferred equity) لجمع الأموال، وقد فعلت ذلك بالفعل، وكانت النتائج مذهلة.
استخدمت الشركة هذه النظام بذكاء: قامت بإصدار سندات قابلة للتحويل بدون فائدة (zero-percent convertible bonds)، بالإضافة إلى منتج الأسهم الممتازة المبتكرة الذي تم إطلاقه مؤخرًا، لجمع مليارات الدولارات واستثمرت هذه الأموال بالكامل في البيتكوين.
يدرك المستثمرون أن الشركة قادرة على استخدام "أموال الآخرين" لشراء البيتكوين على نطاق واسع، وأن هذه الفرصة ليست سهلة للتكرار من قبل المستثمرين الأفراد. إن علاوة الشركة "لا تتعلق بت Arbitrage NAV على المدى القصير"، بل تأتي من الثقة العالية في قدرة الشركة على الحصول على رأس المال وتوزيعه.
(# mNAV > 1كيف يمكن تحقيق التخفيف العكسي
عندما يكون سعر تداول الشركة أعلى من صافي قيمة أصولها من البيتكوين ) أي mNAV > 1###، يمكن للشركة:
إصدار أسهم جديدة بسعر علاوة
استخدام الأموال المجمعة لشراء المزيد من عملة البيتكوين (BTC)
زيادة إجمالي حيازة BTC
دفع NAV وقيمة الشركة ( قيمة المؤسسة ) للارتفاع المتزامن
حتى في حالة زيادة الأسهم المتداولة، قد تظل كمية BTC لكل سهم (BTC/share) مستقرة أو حتى ترتفع، مما يجعل إصدار الأسهم الجديدة عملية تقليل للتخفيف.
(# ماذا يحدث إذا كانت mNAV < 1؟
عندما يكون mNAV أقل من 1، فهذا يعني أن القيمة السوقية للبيتكوين التي يمثلها كل دولار من أسهم الشركة تتجاوز 1 دولار ) على الأقل من الناحية المحاسبية.
من منظور المالية التقليدية، فإن الشركة تتداول بخصم، أي أقل من قيمتها الصافية ###NAV(. وهذا سيؤدي إلى تحديات في تخصيص رأس المال. إذا قامت الشركة في هذا السيناريو بتمويل الأسهم لشراء BTC، من وجهة نظر المساهمين، فإنها فعليًا تشتري BTC بسعر مرتفع، مما يؤدي إلى:
تخفيف BTC/عملة ) كمية BTC المحتفظ بها لكل سهم (
وتقليل قيمة المساهمين الحاليين
عندما تواجه الشركة حالة mNAV < 1، فلن تتمكن من الاستمرار في الحفاظ على "إصدار أسهم جديدة → شراء BTC → زيادة BTC/share" تأثير العجلة الطائرة.
فماذا تبقى من خيارات في هذه اللحظة؟
)# إعادة شراء الأسهم بدلاً من الاستمرار في شراء BTC
عندما يكون mNAV < 1، فإن إعادة شراء أسهم الشركة هو سلوك معزز للقيمة (، الأسباب تشمل:
أنت تقوم بإعادة شراء الأسهم بأسعار أقل من قيمتها الجوهرية بالـ BTC
مع تقليل عدد الأسهم المتداولة, ستزداد BTC/عملة.
لقد أوضحت الشركة مرارًا وتكرارًا: إذا كان المNAV أقل من 1، فإن أفضل استراتيجية هي إعادة شراء الأسهم بدلاً من الاستمرار في شراء BTC.
![IOSG: الاتجاه الجديد للشركات المدرجة، تفكيك نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-07628575e6c8b45d4ea6d4e19e387270.webp###
(# الوسيلة الأولى: إصدار الأسهم الممتازة )Preferred Stock (
الأسهم الممتازة هي نوع من الأوراق المالية المختلطة، تقع في هيكل رأس المال للشركة بين الديون والأسهم العادية. عادة ما توفر توزيعات أرباح ثابتة، دون حقوق التصويت، وتكون لها أولوية على الأسهم العادية في توزيع الأرباح والتصفية. على عكس الديون، لا تحتاج الأسهم الممتازة إلى سداد رأس المال؛ وعلى عكس الأسهم العادية، يمكن أن توفر دخلاً أكثر قابلية للتنبؤ.
أصدرت الشركة ثلاثة أنواع من الأسهم الممتازة: A و B و C.
A هو الأداة الأكثر مباشرة: إنها نوع من الأسهم الممتازة الدائمة غير القابلة للتحويل، تدفع عائد نقدي ثابت سنوي بنسبة 10% على القيمة الاسمية 100 دولار. لا توجد خيارات لتحويل الأسهم، ولا تشارك في ارتفاع أسعار أسهم الشركة، بل تقدم فقط العائد.
سعر سوق A سيتقلب حول المنطق التالي:
إذا كانت الشركة بحاجة إلى تمويل، ستقوم بإصدار A إضافية، مما يزيد العرض ويؤدي إلى خفض الأسعار؛
إذا زاد الطلب على العائدات في السوق ) كما في الفترات ذات أسعار الفائدة المنخفضة ###، فسيرتفع سعر A، مما يقلل من العائد الفعّال؛
هذا يشكل آلية ضبط الأسعار ذاتيًا، حيث يكون نطاق الأسعار عادةً ضيقًا ( على سبيل المثال $80-$100 )، مدفوعًا بطلب العائد والعرض والطلب.
مثال: إذا كانت السوق تتطلب عائد بنسبة 15%، فقد ينخفض سعر A إلى $66.67؛ إذا كانت السوق تقبل 5%، فقد يرتفع إلى $200.
نظرًا لأن A هي أداة غير قابلة للتحويل، وغير قابلة للاسترداد بشكل أساسي ( ما لم تحدث شروط ضريبة أو ت trigger رأس المال )، فإن سلوكها يشبه السندات الدائمة، حيث يمكن للشركة استخدامها مرارًا وتكرارًا لـ "شراء بتكوين"، دون الحاجة إلى إعادة التمويل.
B يشبه A، وعائد الأسهم السنوي هو 8%، ولكن تمت إضافة ميزة رئيسية: عندما يتجاوز سعر سهم الشركة 1,000 دولار، يمكن تحويله بنسبة 10:1 إلى أسهم عادية، مما يعادل تضمين خيار شراء عميق خارج المال (call option)، مما يوفر فرصة طويلة الأجل للارتفاع لحامله.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
تسجيلات الإعجاب 10
أعجبني
10
7
إعادة النشر
مشاركة
تعليق
0/400
SellLowExpert
· 08-15 08:39
حمقى进退有术！
شاهد النسخة الأصليةرد0
TokenDustCollector
· 08-14 13:31
يُزعم أنه يريد التحوط من التضخم لكنهم في الواقع يتوقون للعملة
شاهد النسخة الأصليةرد0
blockBoy
· 08-14 00:31
حقا هناك رقم! الشركات الكبرى جميعها في شراء الانخفاض btc
شاهد النسخة الأصليةرد0
GasFeeNightmare
· 08-14 00:24
مستثمر التجزئة في البلوكتشين وبهلوان يلعب بالألعاب مع غاز مركز BTC固定仓位85%
شاهد النسخة الأصليةرد0
OffchainWinner
· 08-14 00:22
btc又来 خداع الناس لتحقيق الربح حمقى了
شاهد النسخة الأصليةرد0
CryptoGoldmine
· 08-14 00:13
26 شركة ماذا تعني؟ دع القيمة السوقية تصل إلى أكثر من 10% ثم نتحدث عن التقييم. ROI لم نرَ نقطة التحول بعد.
شاهد النسخة الأصليةرد0
GasFeePhobia
· 08-14 00:11
مرة أخرى هناك شركة نقلت الواجبات. الاستلقاء هو الحل.
استراتيجية جديدة للاحتياطي التشفيري للشركات المدرجة: تحليل نماذج التمويل وتأثير علاوة mNAV
الاتجاه الجديد للشركات المساهمة: تفكيك نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية
المقدمة
بحلول منتصف عام 2025، بدأت المزيد من الشركات المدرجة في البورصة في إدخال الأصول الرقمية (، وخاصة البيتكوين )، في تخصيص أصول الشركات. تظهر البيانات أنه في يونيو 2025 فقط، قامت 26 شركة جديدة بإدخال البيتكوين في ميزانياتها العمومية، ليصل العدد الإجمالي للشركات التي تحتفظ بالـ BTC على مستوى العالم إلى حوالي 250 شركة.
تنتشر هذه الشركات عبر صناعات ومناطق متعددة. تعتبر العديد من الشركات العرض المحدود لبيتكوين البالغ 21 مليون عملة أداة تحوط ضد التضخم، وتبرز ميزته في انخفاض الارتباط بالأصول المالية التقليدية. هذه الاستراتيجية تتجه بهدوء نحو التيار السائد: اعتبارًا من مايو 2025، تمتلك 64 شركة مسجلة لدى SEC معًا حوالي 688,000 عملة BTC، وهو ما يمثل حوالي 3-4% من إجمالي عرض البيتكوين. يقدر المحللون أن أكثر من 100-200 شركة حول العالم قد أدرجت الأصول الرقمية في بياناتها المالية.
نموذج احتياطي الأصول الرقمية
عندما تقوم الشركات المدرجة بتحويل جزء من ميزانيتها العمومية إلى الأصول الرقمية، تظهر مسألة رئيسية: كيف تمويل شراء هذه الأصول؟ على عكس المؤسسات المالية التقليدية، فإن معظم الشركات التي تعتمد استراتيجيات خزائن التشفير لا تعتمد على التدفقات النقدية الوفيرة من أعمالها الأساسية لدعمها. ستعتمد التحليلات التالية على منصة تداول معينة كأحد الأمثلة الرئيسية، حيث أن معظم الشركات الأخرى تقوم فعلياً بتقليد نموذجها.
تدفق النقد التشغيلي(
على الرغم من أن الطريقة "الأكثر صحة" والأقل تمييعًا من الناحية النظرية هي شراء الأصول الرقمية من خلال التدفق النقدي الحر الناتج عن الأعمال الأساسية للشركة، إلا أن هذه الطريقة تكاد تكون غير قابلة للتطبيق في الواقع. معظم الشركات تفتقر إلى تدفق نقدي مستقر وكبير بما فيه الكفاية، ولا تستطيع تجميع كميات كبيرة من احتياطي BTC أو ETH أو SOL دون الاستعانة بالتمويل الخارجي.
خذ شركة معينة كمثال: تأسست هذه الشركة في عام 1989، وكانت في الأصل شركة برمجيات تركز على الذكاء التجاري، حيث تشمل أعمالها الرئيسية HyperIntelligence، لوحات القيادة التحليلية للذكاء الاصطناعي وغيرها من المنتجات، ولكن هذه المنتجات لا تزال تحقق إيرادات محدودة حتى اليوم. في الواقع، كانت التدفقات النقدية التشغيلية السنوية لهذه الشركة سلبية، وهو ما يبتعد كثيرًا عن حجم استثماراتها في الأصول الرقمية التي تصل إلى مئات المليارات. ومن هنا يتضح أن استراتيجية خزينة التشفير الخاصة بهذه الشركة لم تكن قائمة منذ البداية على القدرة الربحية الداخلية، بل كانت تعتمد على عمليات رأس المال الخارجي.
ظهرت حالة مماثلة في شركة ألعاب أخرى. تحولت هذه الشركة في عام 2025 إلى حاملة خزينة الإيثيريوم، حيث اشترت أكثر من 280,706 قطعة من ETH) بما يعادل حوالي 8.4 مليار دولار(. من الواضح أنه لا يمكنها الاعتماد على إيرادات أعمالها في الألعاب B2B لتحقيق هذه العملية. تعتمد استراتيجية تشكيل رأس المال الخاصة بالشركة بشكل أساسي على تمويل PIPE) الاستثمارات الخاصة في الأسهم العامة( وإصدار الأسهم المباشرة، بدلاً من الإيرادات التشغيلية.
![IOSG：上市公司新热潮، نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية الكبير])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87070458bd3be72388d700b47484aadc.webp(
) تمويل السوق المالية
في الشركات المدرجة التي تعتمد استراتيجيات خزائن التشفير، فإن الطريقة الأكثر شيوعًا وقابلية للتوسع هي من خلال التمويل في السوق العامة ###public offering(، من خلال إصدار الأسهم أو السندات لجمع الأموال، واستخدام العائدات لشراء الأصول الرقمية مثل البيتكوين. تتيح هذه النموذج للشركة بناء خزائن تشفير كبيرة دون استخدام الأرباح المحتجزة، مستفيدًا بشكل كامل من أساليب الهندسة المالية في الأسواق المالية التقليدية.
)# إصدار الأسهم: حالة التمويل التقليدي القابلة للتخفيف
في معظم الحالات، يرتبط إصدار أسهم جديدة بتكاليف. عندما تقوم الشركة بزيادة إصدار الأسهم لجمع التمويل، عادة ما يحدث أمران:
تؤدي هذه التأثيرات عادةً إلى انخفاض أسعار الأسهم، وهناك سببين رئيسيين لذلك:
منطق التقييم: إذا ظل نسبة السعر إلى الأرباح )P/E( ثابتة، بينما انخفض EPS، فسوف ينخفض سعر السهم أيضًا.
نفسية السوق: غالبًا ما يفسر المستثمرون التمويل على أنه نقص في الأموال أو وجود صعوبات لدى الشركة، خاصة عندما تُستخدم الأموال التي تم جمعها لخطط نمو لم يتم التحقق منها بعد، بالإضافة إلى ذلك، فإن الضغط الناتج عن تدفق الأسهم الجديدة بكميات كبيرة إلى السوق يمكن أن يؤدي أيضًا إلى انخفاض الأسعار في السوق.
![IOSG：الشركات العامة الجديدة في صعود، تحليل عميق لنموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(
)# استثناء: نموذج حقوق الملكية غير المخفف لشركة معينة
تعتبر إحدى الشركات مثالًا نموذجيًا على الانحراف عن السرد التقليدي "تخفيف الأسهم = تضرر المساهمين". منذ عام 2020، كانت الشركة نشطة في تمويل الأسهم لشراء البيتكوين، حيث زاد إجمالي الأسهم المتداولة من أقل من 100 مليون سهم إلى أكثر من 224 مليون سهم بحلول نهاية عام 2024.
على الرغم من أن رأس المال قد تم تخفيفه، فإن أداء الشركة غالبًا ما يتفوق على بيتكوين نفسه. لماذا؟ لأن الشركة كانت لفترة طويلة في حالة "القيمة السوقية أعلى من صافي قيمة بيتكوين المملوك"، أي ما نسميه mNAV > 1.
![IOSG: الاتجاه الجديد للشركات المدرجة، تحليل شامل لنموذج الاقتصاد القائم على احتياطي الأصول الرقمية]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp(
)# فهم العلاوة: ما هو mNAV؟
بعبارة أخرى، عندما يحصل المستثمرون على تعرض لعملة البيتكوين من خلال الشركة، فإن السعر المدفوع لكل وحدة يكون أعلى من تكلفة شراء BTC بشكل مباشر. تعكس هذه العلاوة ثقة السوق في استراتيجية رأس المال الخاصة بالشركة، وقد تمثل أيضًا اعتقاد السوق بأن الشركة تقدم تعرضًا لعملة البيتكوين مع استخدام الرافعة المالية والإدارة النشطة.
دعم المنطق المالي التقليدي
على الرغم من أن mNAV هو مؤشر تقييم أصلي للتشفير، فإن مفهوم "سعر التداول أعلى من قيمة الأصول الأساسية" كان موجودًا بالفعل في التمويل التقليدي.
تتداول الشركة غالبًا بأسعار أعلى من القيمة الدفترية أو صافي الأصول لأسباب عدة:
خصم التدفقات النقدية###DCF(طريقة التقييم
يولي المستثمرون اهتمامًا لقيمة التدفق النقدي المستقبلي )Present Value ( للشركة، وليس فقط للأصول التي تمتلكها حاليًا.
هذه الطريقة في التقييم غالبًا ما تؤدي إلى أسعار تداول الشركات التي تتجاوز قيمتها الدفترية، وخاصة في الحالات التالية:
مثال: تقييم شركة تكنولوجيا معينة لا يعتمد على أصولها النقدية أو الأصول المادية، بل يعتمد على التدفقات النقدية الثابتة لبرامج الاشتراك المستقبلية.
تقييم الأرباح والعوائد مضاعف ) EBITDA (
في العديد من الصناعات ذات النمو المرتفع، تستخدم الشركات عادةً نسبة السعر إلى الأرباح P/E) أو مضاعف الإيرادات لتقييم قيمتها:
مثال: كان معدل الربحية لشركة تجارة إلكترونية في عام 2013 يصل إلى 1078 مرة.
على الرغم من أن الأرباح ضئيلة، لا يزال المستثمرون يراهنون على هيمنتها المستقبلية في مجالات التجارة الإلكترونية والحوسبة السحابية.
تمتلك شركة ما مزايا لا تتمتع بها البيتكوين نفسها: وهي غلاف شركة يمكنه الوصول إلى القنوات التمويلية التقليدية. باعتبارها شركة مدرجة في الولايات المتحدة، يمكنها إصدار الأسهم والسندات، وحتى الأسهم الممتازة (preferred equity) لجمع الأموال، وقد فعلت ذلك بالفعل، وكانت النتائج مذهلة.
استخدمت الشركة هذه النظام بذكاء: قامت بإصدار سندات قابلة للتحويل بدون فائدة (zero-percent convertible bonds)، بالإضافة إلى منتج الأسهم الممتازة المبتكرة الذي تم إطلاقه مؤخرًا، لجمع مليارات الدولارات واستثمرت هذه الأموال بالكامل في البيتكوين.
يدرك المستثمرون أن الشركة قادرة على استخدام "أموال الآخرين" لشراء البيتكوين على نطاق واسع، وأن هذه الفرصة ليست سهلة للتكرار من قبل المستثمرين الأفراد. إن علاوة الشركة "لا تتعلق بت Arbitrage NAV على المدى القصير"، بل تأتي من الثقة العالية في قدرة الشركة على الحصول على رأس المال وتوزيعه.
(# mNAV > 1كيف يمكن تحقيق التخفيف العكسي
عندما يكون سعر تداول الشركة أعلى من صافي قيمة أصولها من البيتكوين ) أي mNAV > 1###، يمكن للشركة:
حتى في حالة زيادة الأسهم المتداولة، قد تظل كمية BTC لكل سهم (BTC/share) مستقرة أو حتى ترتفع، مما يجعل إصدار الأسهم الجديدة عملية تقليل للتخفيف.
(# ماذا يحدث إذا كانت mNAV < 1؟
عندما يكون mNAV أقل من 1، فهذا يعني أن القيمة السوقية للبيتكوين التي يمثلها كل دولار من أسهم الشركة تتجاوز 1 دولار ) على الأقل من الناحية المحاسبية.
من منظور المالية التقليدية، فإن الشركة تتداول بخصم، أي أقل من قيمتها الصافية ###NAV(. وهذا سيؤدي إلى تحديات في تخصيص رأس المال. إذا قامت الشركة في هذا السيناريو بتمويل الأسهم لشراء BTC، من وجهة نظر المساهمين، فإنها فعليًا تشتري BTC بسعر مرتفع، مما يؤدي إلى:
عندما تواجه الشركة حالة mNAV < 1، فلن تتمكن من الاستمرار في الحفاظ على "إصدار أسهم جديدة → شراء BTC → زيادة BTC/share" تأثير العجلة الطائرة.
فماذا تبقى من خيارات في هذه اللحظة؟
)# إعادة شراء الأسهم بدلاً من الاستمرار في شراء BTC
عندما يكون mNAV < 1، فإن إعادة شراء أسهم الشركة هو سلوك معزز للقيمة (، الأسباب تشمل:
لقد أوضحت الشركة مرارًا وتكرارًا: إذا كان المNAV أقل من 1، فإن أفضل استراتيجية هي إعادة شراء الأسهم بدلاً من الاستمرار في شراء BTC.
![IOSG: الاتجاه الجديد للشركات المدرجة، تفكيك نموذج الاقتصاد الاحتياطي للأصول الرقمية])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-07628575e6c8b45d4ea6d4e19e387270.webp###
(# الوسيلة الأولى: إصدار الأسهم الممتازة )Preferred Stock (
الأسهم الممتازة هي نوع من الأوراق المالية المختلطة، تقع في هيكل رأس المال للشركة بين الديون والأسهم العادية. عادة ما توفر توزيعات أرباح ثابتة، دون حقوق التصويت، وتكون لها أولوية على الأسهم العادية في توزيع الأرباح والتصفية. على عكس الديون، لا تحتاج الأسهم الممتازة إلى سداد رأس المال؛ وعلى عكس الأسهم العادية، يمكن أن توفر دخلاً أكثر قابلية للتنبؤ.
أصدرت الشركة ثلاثة أنواع من الأسهم الممتازة: A و B و C.
A هو الأداة الأكثر مباشرة: إنها نوع من الأسهم الممتازة الدائمة غير القابلة للتحويل، تدفع عائد نقدي ثابت سنوي بنسبة 10% على القيمة الاسمية 100 دولار. لا توجد خيارات لتحويل الأسهم، ولا تشارك في ارتفاع أسعار أسهم الشركة، بل تقدم فقط العائد.
سعر سوق A سيتقلب حول المنطق التالي:
مثال: إذا كانت السوق تتطلب عائد بنسبة 15%، فقد ينخفض سعر A إلى $66.67؛ إذا كانت السوق تقبل 5%، فقد يرتفع إلى $200.
نظرًا لأن A هي أداة غير قابلة للتحويل، وغير قابلة للاسترداد بشكل أساسي ( ما لم تحدث شروط ضريبة أو ت trigger رأس المال )، فإن سلوكها يشبه السندات الدائمة، حيث يمكن للشركة استخدامها مرارًا وتكرارًا لـ "شراء بتكوين"، دون الحاجة إلى إعادة التمويل.
B يشبه A، وعائد الأسهم السنوي هو 8%، ولكن تمت إضافة ميزة رئيسية: عندما يتجاوز سعر سهم الشركة 1,000 دولار، يمكن تحويله بنسبة 10:1 إلى أسهم عادية، مما يعادل تضمين خيار شراء عميق خارج المال (call option)، مما يوفر فرصة طويلة الأجل للارتفاع لحامله.