Điểm khởi đầu của thị trường bò cấu trúc chậm Bitcoin đã hình thành

Chúng ta đang ở điểm khởi đầu của chu kỳ bò chậm kéo dài cho Bitcoin, thậm chí là trong khoảng thời gian mười năm. Điểm chuyển biến quan trọng hình thành xu hướng này là việc thông qua ETF Bitcoin vào cuối năm 2023. Kể từ đó, thuộc tính thị trường của Bitcoin bắt đầu xảy ra sự biến đổi cơ bản, từ tài sản rủi ro hoàn toàn dần dần chuyển sang tài sản trú ẩn. Hiện tại là giai đoạn đầu tiên Bitcoin trở thành tài sản trú ẩn, trong khi Mỹ bước vào chu kỳ giảm lãi suất, vì vậy Bitcoin đang ở trong một không gian phát triển tốt. Vai trò của Bitcoin trong phân bổ tài sản đã chuyển từ "đối tượng đầu cơ" sang "công cụ phân bổ tài sản", kích thích sự gia tăng nhu cầu trong chu kỳ dài hơn.

Sự tiến hóa của thuộc tính tài sản này xảy ra đúng vào thời điểm bước ngoặt khi chính sách tiền tệ sắp chuyển từ thắt chặt sang nới lỏng. Chu kỳ cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang không phải là bối cảnh vĩ mô trừu tượng, mà là tín hiệu giá tiền tệ có ảnh hưởng thực chất đến Bitcoin.

Trong cơ chế này, Bitcoin thể hiện một đặc điểm vận hành mới: mỗi khi có dấu hiệu điều chỉnh trên thị trường sau khi tâm lý trở nên quá nóng, vào thời điểm giá sắp tiến vào rìa thị trường gấu, sẽ có một đợt "thanh khoản" vào sân, làm gián đoạn xu hướng giảm. Các tài sản tiền điện tử khác do sự bốc hơi giá trị, công nghệ vẫn chưa được triển khai, không tìm thấy sự phù hợp giữa sản phẩm và thị trường, tạm thời thiếu logic phân bổ trung hạn; Bitcoin vào lúc này trở thành "tài sản chắc chắn duy nhất có thể đặt cược". Do đó, chỉ cần kỳ vọng nới lỏng vẫn còn, ETF vẫn tiếp tục thu hút vốn, thì Bitcoin trong toàn bộ chu kỳ giảm lãi suất sẽ rất khó hình thành thị trường gấu theo nghĩa truyền thống, chỉ trải qua các đợt điều chỉnh tạm thời, hoặc do các sự kiện vĩ mô bất ngờ dẫn đến việc làm sạch bong bóng cục bộ.

Điều này có nghĩa là, Bitcoin sẽ hoạt động như một "tài sản trú ẩn" xuyên suốt chu kỳ giảm lãi suất, và logic định giá của nó cũng sẽ thay đổi theo - từ "được thúc đẩy bởi sự ưa thích rủi ro" dần chuyển sang "được hỗ trợ bởi sự chắc chắn vĩ mô". Một khi chu kỳ giảm lãi suất này kết thúc, theo thời gian, sự trưởng thành của ETF, và tỷ trọng phân bổ của các tổ chức tăng lên, Bitcoin cũng sẽ hoàn thành việc chuyển đổi ban đầu từ tài sản rủi ro sang tài sản trú ẩn. Tiếp theo, khi chu kỳ tăng lãi suất tiếp theo bắt đầu, Bitcoin rất có thể sẽ lần đầu tiên được thị trường tin tưởng thực sự như một "nơi trú ẩn dưới chính sách tăng lãi suất". Điều này không chỉ nâng cao vị thế phân bổ của nó trong thị trường truyền thống, mà còn có khả năng giúp nó thu hút một phần dòng vốn trong cuộc cạnh tranh với các tài sản trú ẩn truyền thống như vàng, trái phiếu, từ đó mở ra một chu kỳ tăng trưởng chậm bền vững kéo dài hơn mười năm.

Triển vọng phát triển Bitcoin trong nhiều năm hoặc thậm chí 10 năm tới quá xa vời, không bằng hãy xem xét những yếu tố có thể dẫn đến sự giảm mạnh của Bitcoin trước khi Mỹ thực sự chuyển sang chính sách nới lỏng nhất quán. Trong nửa đầu năm nay, thuế quan chắc chắn là sự kiện gây rối loạn cảm xúc thị trường nhất, nhưng thực tế, nếu chúng ta xem thuế quan như một công cụ điều chỉnh tích cực cho Bitcoin, có thể chúng ta sẽ có cái nhìn khác về tác động có thể xảy ra trong tương lai. Thứ hai, việc thông qua dự luật GENIUS đánh dấu kết quả không thể tránh khỏi của việc Mỹ chấp nhận vị thế của đồng đô la suy giảm và tích cực đón nhận sự phát triển của tài chính tiền điện tử, từ đó khuếch đại hiệu ứng nhân của đồng đô la trên chuỗi.

Ảnh hưởng của thuế quan đối với Bitcoin

Trong vài tháng qua, trong quá trình thuế quan, có thể thấy hướng chính sách mà Trump chủ yếu xem xét là hồi phục ngành sản xuất và cải thiện tài chính, đồng thời trong quá trình này tấn công các quốc gia đối thủ chính. Dưới mục tiêu cải thiện tình hình tài chính của chính phủ, Trump có thể hy sinh sự ổn định của giá cả hoặc tăng trưởng kinh tế. Do đó, tình hình tài chính của chính phủ Mỹ đã xấu đi nhanh chóng trong thời gian đại dịch, lãi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm đã tăng vọt trong vài năm qua khiến chi phí lãi suất của chính phủ Mỹ tăng gấp hơn 2 lần chỉ trong 3 năm. Doanh thu từ thuế quan chiếm chưa đến 2% trong cấu trúc thuế liên bang, ngay cả khi tăng thuế quan, doanh thu mà nó mang lại so với chi phí lãi suất khổng lồ cũng là không đáng kể. Vậy tại sao Trump vẫn tiếp tục làm rùm beng về thuế quan?

Mục đích của thuế quan là xác định thái độ của đồng minh cũng như đổi lấy sự bảo vệ an ninh. Theo những gì Chủ tịch Hội đồng Kinh tế của Nhà Trắng Milan đã hệ thống hóa trong bài viết của ông về vai trò của thuế quan, có thể hiểu rằng thuế quan là một "công cụ can thiệp bất thường vào thị trường", được sử dụng một cách đặc biệt trong khủng hoảng hoặc đối đầu. Chiến lược chính sách thuế quan của Mỹ ngày càng gần với lộ trình "vũ khí hóa tài chính", tức là thông qua việc thu thuế quan không chỉ "tự tạo ra nguồn tài chính" mà còn quan trọng hơn là "thu thuế từ bên ngoài" trên toàn cầu. Milan chỉ ra rằng trong bối cảnh chiến tranh lạnh mới, Mỹ không còn theo đuổi tự do thương mại toàn cầu mà cố gắng tái cấu trúc hệ thống thương mại toàn cầu thành một "mạng lưới thương mại bạn bè" lấy Mỹ làm trung tâm, tức là buộc các chuỗi ngành công nghiệp quan trọng phải chuyển giao sang các quốc gia đồng minh hoặc về lãnh thổ Mỹ, và duy trì tính độc quyền và lòng trung thành của mạng lưới này thông qua thuế quan, trợ cấp, hạn chế chuyển giao công nghệ và các phương tiện khác.

Thuế quan là một con dao hai lưỡi, vừa hạn chế nhập khẩu để thúc đẩy sản xuất nội địa, tăng thu nhập thuế cho chính phủ, vừa hạn chế lợi ích của các quốc gia đối thủ, nhưng cũng kèm theo những tác dụng phụ có thể bùng phát bất cứ lúc nào. Đầu tiên là vấn đề lạm phát nhập khẩu. Thuế quan cao có thể làm tăng giá hàng nhập khẩu trong thời gian ngắn, kích thích áp lực lạm phát, điều này thách thức tính độc lập của chính sách tiền tệ của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ. Thứ hai là sự phản công mạnh mẽ từ các quốc gia đối thủ, cũng như các quốc gia đồng minh có thể phản đối hoặc thậm chí trả đũa chính sách thuế quan đơn phương của Mỹ.

Khi thuế quan đe dọa đến thị trường vốn, đe dọa đến chi phí lãi suất của chính phủ Mỹ, Trump sẽ rất lo lắng và ngay lập tức công bố tin tức tích cực về thuế quan để cứu vãn tâm lý thị trường. Do đó, sức mạnh phá hủy của chính sách thuế quan của Trump là có giới hạn, nhưng mỗi khi có tin tức bất ngờ về thuế quan, thị trường chứng khoán cũng như giá Bitcoin sẽ điều chỉnh. Vì vậy, việc xem thuế quan như một công cụ điều chỉnh tích cực cho Bitcoin là quan điểm hợp lý, bởi vì thuế quan bản thân nó, dưới điều kiện dự đoán suy thoái ở Mỹ giảm, có khả năng tạo ra thiên nga đen rất thấp, vì Trump sẽ không để những tác động tiêu cực của sự kiện làm tăng chi phí lãi suất.

Sự thay đổi vị thế của đồng đô la và sự phát triển của tài chính tiền điện tử

Đối với Trump, để đạt được mục tiêu đưa ngành sản xuất trở lại, việc hy sinh vị thế của đồng đô la trong dự trữ tiền tệ quốc tế là có thể chấp nhận được. Bởi vì một phần nguyên nhân khiến Mỹ hiện đang đối mặt với tình trạng công nghiệp bị xói mòn chính là do sự mạnh mẽ của đồng đô la. Khi đồng đô la liên tục mạnh lên, nhu cầu thế giới đối với đồng đô la tăng cao, và điều này cũng dẫn đến thặng dư tài chính liên tục, cuối cùng một phần gây ra thâm hụt thương mại liên tục, khiến ngành sản xuất của Mỹ ra đi. Do đó, để đảm bảo ngành sản xuất trở lại, Trump sẽ thường xuyên sử dụng thuế quan như một vũ khí, nhưng trong quá trình này sẽ làm tăng tốc độ suy giảm vị thế của đồng đô la.

Trong bối cảnh cấu trúc tài chính toàn cầu đang nhanh chóng thay đổi, sự suy yếu tương đối của quyền kiểm soát đồng đô la truyền thống đã trở thành một thực tế không thể bỏ qua. Sự thay đổi này không phải là kết quả của một sự kiện đơn lẻ hay sai lầm chính sách, mà là kết quả của nhiều yếu tố cấu trúc tích lũy lâu dài. Mặc dù từ bề ngoài, vị thế thống trị của đồng đô la trong tài chính và thương mại quốc tế vẫn vững chắc, nhưng nếu xem xét sâu từ góc độ cơ sở hạ tầng tài chính cơ bản, lộ trình mở rộng vốn, cũng như hiệu quả của các công cụ chính sách tiền tệ, sẽ thấy rằng ảnh hưởng toàn cầu của nó đang gặp phải những thách thức hệ thống.

Xu hướng đa cực hóa của nền kinh tế toàn cầu đang định hình lại sự cần thiết tương đối của đồng đô la. Trong mô hình toàn cầu hóa trước đây, Mỹ với tư cách là trung tâm xuất khẩu công nghệ, thể chế và vốn, tự nhiên có quyền phát ngôn, từ đó thúc đẩy đồng đô la trở thành đồng tiền neo định mặc định trong thương mại và hoạt động tài chính toàn cầu. Tuy nhiên, với sự phát triển nhanh chóng của các nền kinh tế khác, đặc biệt là sự phát triển của hệ thống tài chính tự tổ chức ở khu vực châu Á và Trung Đông, cơ chế thanh toán đơn nhất dựa trên đồng đô la đang dần phải đối mặt với sự cạnh tranh từ các lựa chọn thay thế. Lợi thế thanh khoản toàn cầu và vị thế độc quyền trong thanh toán của đồng đô la truyền thống bắt đầu bị xói mòn. Sự sụt giảm quyền kiểm soát của đồng đô la không đồng nghĩa với sự sụp đổ của vị thế, nhưng sự "độc nhất" và "cần thiết" của nó đang bị suy yếu.

Đô la Mỹ không còn là tài sản duy nhất có thể cung cấp thanh toán và lưu trữ giá trị toàn cầu, vai trò của nó đang bị làm loãng dần bởi các tài sản có tính chất giao thức đa dạng. Sự phát triển nhanh chóng của hệ thống tiền điện tử cũng đang thúc ép các hệ thống tiền tệ chủ quyền phải đưa ra các sự điều chỉnh chiến lược. Sự dao động giữa ứng phó thụ động và điều chỉnh chủ động này càng làm lộ ra những hạn chế của hệ thống quản trị đô la truyền thống. Việc thông qua đạo luật GENIUS, ở một mức độ nào đó, có thể được coi là sự đối phó chiến lược và nhượng bộ thể chế của hệ thống liên bang Mỹ trước logic tài chính của thời đại mới này.

Ý nghĩa chiến lược của dự luật GENIUS

Đạo luật GENIUS không chỉ đơn thuần là một hành động quản lý theo nghĩa thông thường, mà giống như một sự nhượng bộ chiến lược "lùi một bước để tiến hai bước". Bản chất của sự nhượng bộ này là Mỹ đã nhận thức rõ ràng về sự biến đổi mạnh mẽ trong mô hình quản lý tiền tệ do tài sản tiền điện tử gây ra, và bắt đầu thử nghiệm thiết kế thể chế để thực hiện một loại "vay mượn sức mạnh" cho hạ tầng tài chính tương lai. Sự phân bố rộng rãi của tài sản đô la trong hệ thống tiền điện tử khiến Mỹ không thể chỉ bằng một văn bản quản lý mà ngăn chặn sự phát triển của nó, mà ngược lại, cần phải đảm bảo rằng tài sản đô la sẽ không bị gạt ra ngoài lề trong cuộc cạnh tranh tiền tệ trên chuỗi trong giai đoạn tiếp theo thông qua "quản lý bao trùm" mang tính thể chế.

Đạo luật GENIUS có ý nghĩa chiến lược chính là ở chỗ nó không còn đặt "đàn áp" làm mục tiêu chính, mà là thông qua việc xây dựng một khung quy định có thể dự đoán được, đưa sự phát triển của stablecoin đô la Mỹ trở lại tầm nhìn liên bang. Nếu không chủ động phát đi tín hiệu chấp nhận logic tài chính tiền mã hóa, có thể sẽ bị buộc phải chấp nhận một hệ thống tài chính trên chuỗi không do đô la Mỹ dẫn dắt. Và một khi đô la Mỹ mất vị trí tài sản neo trong thế giới trên chuỗi, khả năng thanh toán toàn cầu và khả năng xuất khẩu công cụ tài chính của nó cũng sẽ suy giảm theo. Vì vậy, điều này không phải xuất phát từ lòng tốt mở cửa, mà là từ nhu cầu bảo vệ chủ quyền tiền tệ.

Đạo luật GENIUS không thể đơn giản được phân loại là sự chấp nhận hoặc bao dung đối với tài sản tiền điện tử, mà giống như một "cuộc rút lui chiến thuật" của tiền tệ chủ quyền dưới một mô hình mới, với mục đích tái tích hợp tài nguyên và tái định hình cấu trúc quyền lực tiền tệ trên chuỗi.

Tài sản mã hóa không chỉ mang đến một thị trường mới hoặc một loại tài sản mới, mà còn là một thách thức cơ bản đối với logic kiểm soát tài chính và cách thức trao quyền giá trị. Trong quá trình này, Mỹ không chọn cách va chạm trực diện hoặc quản lý cưỡng chế, mà đã đưa ra sự lựa chọn thông qua đạo luật GENIUS - hy sinh sự kiểm soát trực tiếp đối với phần rìa tài sản mã hóa để đổi lấy việc trao quyền hợp pháp cho tài sản ổn định đô la; nhượng bộ một phần quyền xây dựng trật tự trên chuỗi để đổi lấy việc tiếp tục quyền neo giá trị của tài sản cốt lõi.

Cơ chế mở rộng đô la trên chuỗi

Việc đề xuất dự luật GENIUS bề ngoài là sự điều chỉnh đối với trật tự phát hành stablecoin, nhưng ý nghĩa sâu xa hơn của nó là: cấu trúc tiền tệ của đô la đang khám phá một cơ chế mở rộng mới, thông qua hệ thống chuỗi để mở rộng logic tiền tệ bóng. Việc thực hành mô hình Restaking trong hệ sinh thái DeFi cung cấp một gợi ý trực tiếp cho sự thay đổi cấu trúc này. Restaking không đơn giản chỉ là tái sử dụng tài sản, mà là một cách tối đa hóa hiệu quả sử dụng của tài sản thế chấp cơ bản thông qua logic của lớp giao thức, đạt được sự phát sinh và tái sử dụng tín dụng của tài sản chuỗi mà không làm thay đổi nguồn tín dụng ban đầu. Những tư duy tương tự đang được thế giới tiền tệ pháp định vay mượn, nhằm xây dựng cơ chế khuếch đại lớp hai cho "đô la trên chuỗi".

Cơ chế ngân hàng bóng trong hệ thống tài chính truyền thống hoàn thành hiệu ứng nhân tiền tệ thông qua mở rộng tín dụng ngoài bảng và các trung gian phi truyền thống. Trong khi đó, hệ thống stablecoin trên chuỗi sở hữu đặc điểm mô-đun và tự động hóa mạnh mẽ hơn, khiến cho con đường hình thành nhân tiền tệ không chỉ ngắn hơn mà còn minh bạch hơn. Nếu tài sản thế chấp của stablecoin là trái phiếu kho bạc Mỹ, bản chất của nó là sử dụng tín dụng quốc gia như nguồn neo cấp một, và sau đó thông qua cấu trúc giao thức trên chuỗi để thực hiện nhiều vòng mở rộng. Mỗi vòng mở rộng đều có thể được thiết kế là thế chấp một phần, staking vòng lặp hoặc hỗ trợ chéo nhiều tài sản, kết hợp với đủ tính thanh khoản trên chuỗi và nhu cầu từ các tình huống, có thể hình thành một hệ thống mở rộng tín dụng đô la mới hoàn chỉnh, được điều khiển bởi logic trên chuỗi.

Cấu trúc này không chỉ tiếp tục các đặc điểm phân lớp của tiền tệ bóng truyền thống mà còn giới thiệu cơ chế thanh toán và theo dõi trên chuỗi có tính khả thi hơn. Đặc biệt, sau khi việc triển khai đa chuỗi và khung thanh toán chéo dần chín muồi, dòng chảy của stablecoin trên chuỗi sẽ không còn bị giới hạn trong các sàn giao dịch tập trung hoặc nền tảng thanh toán, mà có thể thâm nhập sâu vào nhiều tầng giao thức hơn. Trong cấu trúc như vậy, mỗi lần tái thế chấp hoặc đóng gói tài sản có thể trở thành một nút tín dụng mới. Đạo luật GENIUS không rõ ràng cấm các hoạt động như vậy, điều này có nghĩa là việc quản lý tự nó ngầm thừa nhận tính bền vững của cấu trúc tiền tệ bóng trên chuỗi, chỉ đơn giản là thực hiện sàng lọc và kiểm tra trong việc phát hành cấp một.

Điều quan trọng hơn là hiệu ứng nhân tố tiền tệ trong môi trường trên chuỗi có tính khả kết hợp tự nhiên. Một khi stablecoin trên chuỗi có nền tảng lưu thông giao thức rộng rãi, khả năng thế chấp của nó sẽ không còn bị giới hạn bởi cấu trúc tài sản và nợ của tài chính truyền thống, mà sẽ được thực hiện thông qua hợp đồng thông minh để đạt được các con đường lưu chuyển tài sản chi tiết hơn. Điều này cũng có nghĩa là: trên chuỗi Mỹ