Penjelasan IPO Circle: Potensi pertumbuhan di balik margin laba yang rendah
Dalam fase percepatan pembersihan industri, Circle memilih untuk go public, di baliknya terdapat kisah yang tampak kontradiktif namun penuh imajinasi—margin laba bersih yang terus menurun, namun tetap mengandung potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, ia memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, kemampuan profitabilitasnya terlihat "lemah"—margin laba bersih hanya sebesar 9,3% pada tahun 2024. "Ketidakefektifan" yang tampak di permukaan ini bukan berasal dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkapkan logika pertumbuhan yang lebih dalam: dalam konteks berkurangnya keuntungan suku bunga yang tinggi dan kompleksitas struktur biaya distribusi, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diperluas dan mengutamakan kepatuhan, sementara keuntungannya secara strategis "diinvestasikan kembali" dalam peningkatan pangsa pasar dan taktik regulasi. Artikel ini akan menggunakan perjalanan tujuh tahun Circle dalam go public sebagai benang merah, menganalisis secara mendalam potensi pertumbuhan dan logika kapitalisasi "di balik margin laba bersih yang rendah" mulai dari tata kelola perusahaan, struktur bisnis hingga model profitabilitas.
1. Tujuh Tahun Lari Jarak Jauh: Sejarah Evolusi Regulasi Kripto
1.1 Paradigma Migrasi Upaya Kapitalisasi Ketiga (2018-2025)
Perjalanan listing Circle bisa dibilang sebagai contoh klasik dari dinamika permainan antara perusahaan kripto dan kerangka regulasi. Upaya IPO pertama kali pada tahun 2018 terjadi saat periode ketidakjelasan mengenai atribut mata uang kripto oleh SEC AS. Pada saat itu, perusahaan membentuk "pembayaran + perdagangan" sebagai penggerak ganda melalui akuisisi bursa, dan mendapatkan pendanaan dari beberapa lembaga terkenal, tetapi keraguan regulasi dan dampak pasar bearish menyebabkan valuasi anjlok 75%, memperlihatkan kelemahan model bisnis perusahaan kripto awal.
Upaya SPAC tahun 2021 mencerminkan batasan pemikiran arbitrase regulasi. Meskipun dapat menghindari pengawasan ketat IPO tradisional, pertanyaan SEC tentang perlakuan akuntansi stablecoin langsung mengenai inti masalah. Tantangan ini menyebabkan kegagalan transaksi, tetapi mendorong perusahaan untuk menyelesaikan transformasi kunci: memisahkan aset non-inti, menetapkan "stablecoin sebagai layanan" sebagai poros strategi. Setelah itu, Circle sepenuhnya terlibat dalam pembangunan kepatuhan USDC, secara aktif mengajukan lisensi regulasi global.
Pemilihan IPO 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto. Penawaran umum di NYSE harus memenuhi seluruh persyaratan pengungkapan dan audit pengendalian internal. Perlu dicatat bahwa dokumen S-1 untuk pertama kalinya secara rinci mengungkapkan mekanisme pengelolaan cadangan: dari sekitar 32 miliar dolar aset, 85% dialokasikan melalui Circle Reserve Fund BlackRock ke dalam perjanjian repo balik semalam, dan 15% disimpan di lembaga keuangan sistemik. Operasi transparan ini secara substansial membangun kerangka regulasi yang setara dengan dana pasar uang tradisional.
1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit
Sejak awal peluncuran USDC, kedua belah pihak bekerja sama melalui aliansi. Ketika aliansi didirikan pada tahun 2018, sebuah platform perdagangan memegang 50% saham, dengan cepat membuka pasar melalui model "pertukaran teknologi untuk akses lalu lintas". Berdasarkan dokumen IPO 2023 yang diungkapkan, Circle mengakuisisi sisa 50% saham senilai 210 juta dolar AS, dan menyepakati kembali perjanjian pembagian USDC.
Perjanjian pembagian yang berlaku saat ini adalah ketentuan permainan dinamis. Berdasarkan pengungkapan, kedua belah pihak membagi hasil berdasarkan pendapatan cadangan USDC secara proporsional, di mana proporsi pembagian terkait dengan jumlah USDC yang disuplai oleh suatu platform perdagangan. Dari data publik, pada tahun 2024 platform tersebut memegang total sirkulasi USDC sekitar 20%. Suatu platform perdagangan memperoleh sekitar 55% pendapatan cadangan dengan bagian pasokan 20%, menimbulkan risiko bagi Circle: ketika USDC berkembang di luar ekosistem platform tersebut, biaya marjinal akan meningkat secara non-linear.
2. Manajemen Cadangan USDC dan Struktur Kepemilikan
2.1 Manajemen Lapisan Cadangan
Cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas" yang jelas:
Uang Tunai (15%): Disimpan di lembaga keuangan penting, untuk menghadapi penarikan mendadak.
Dana cadangan (85%): dialokasikan melalui Circle Reserve Fund yang dikelola
Mulai tahun 2023, cadangan USDC terbatas pada saldo kas di rekening bank dan dana cadangan Circle, dengan portofolio aset yang terutama terdiri dari sekuritas obligasi negara AS jangka pendek dan perjanjian repurchase obligasi negara AS semalam. Rata-rata tertimbang jatuh tempo dolar dari portofolio tidak lebih dari 60 hari, dan rata-rata tertimbang masa berlakunya tidak lebih dari 120 hari.
2.2 Klasifikasi Saham dan Tata Kelola Berlapis
Menurut dokumen S-1, Circle akan mengadopsi struktur kepemilikan tiga tingkat setelah go public:
Saham Kelas A: Saham biasa yang diterbitkan melalui IPO, satu suara per saham
Saham Kelas B: Dimiliki oleh pendiri bersama, dengan hak suara lima suara per saham, batas maksimum hak suara total 30%
Saham Kelas C: tanpa hak suara, dapat dikonversi dalam kondisi tertentu
Struktur ini dirancang untuk menyeimbangkan pembiayaan pasar terbuka dengan stabilitas strategi jangka panjang, memastikan tim eksekutif memiliki kontrol atas keputusan penting.
2.3 Distribusi Kepemilikan Eksekutif dan Institusi
Dokumen S-1 menunjukkan bahwa tim eksekutif memiliki sejumlah besar saham, dan beberapa perusahaan modal ventura terkenal serta investor institusi memegang lebih dari 5% saham, dengan total lebih dari 130 juta saham. IPO dengan valuasi 5 miliar akan memberikan imbal hasil yang signifikan bagi mereka.
3. Model Profit dan Rincian Pendapatan
3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasional
Sumber pendapatan: Pendapatan cadangan adalah inti, total pendapatan tahun 2024 sebesar 16,8 juta dolar AS, 99% berasal dari pendapatan cadangan
Pembagian dengan mitra: Mendapatkan pendapatan cadangan 50% berdasarkan jumlah USDC yang dimiliki, menurunkan kinerja laba bersih
Pendapatan lainnya: Layanan perusahaan, bisnis USDC Mint, biaya lintas rantai, dan lain-lain memberikan kontribusi kecil, hanya 15,16 juta dolar.
3.2 Paradoks Pertumbuhan Pendapatan dan Penyusutan Laba (2022-2024)
Di balik kontradiksi yang tampak terdapat penyebab struktural:
Dari banyak ke satu inti: Dari 2022 hingga 2024, total pendapatan meningkat dari 772 juta dolar AS menjadi 1,676 juta dolar AS, dengan tingkat pertumbuhan tahunan gabungan 47,5%
Pengeluaran distribusi melonjak mengurangi ruang laba kotor: meningkat tajam dalam tiga tahun, dari 287 juta dolar AS menjadi 1,01 miliar dolar AS, dengan kenaikan 253%
Realisasi keuntungan berbalik dari rugi menjadi untung tetapi margin melambat: Laba bersih 155 juta dolar AS pada tahun 2024, margin laba bersih turun menjadi 9,28%
Kekakuan biaya: Pengeluaran administrasi umum 2024 sebesar 137 juta USD, meningkat 37,1% dibandingkan tahun sebelumnya, digunakan untuk aplikasi lisensi global, audit, kepatuhan hukum, dan lainnya.
Secara keseluruhan, Circle telah secara bertahap mendekat ke lembaga keuangan tradisional. Namun, struktur pendapatan yang sangat bergantung pada selisih obligasi AS dan skala perdagangan berarti bahwa penurunan suku bunga atau melambatnya pertumbuhan USDC akan langsung berdampak pada kinerja profit. Di masa depan, perlu mencari keseimbangan antara "mengurangi biaya" dan "meningkatkan volume".
3.3 potensi kenaikan di balik margin laba bersih yang rendah
Meskipun margin laba bersih terus tertekan, namun model bisnis dan data keuangan masih menyimpan banyak pendorong pertumbuhan:
Volume yang beredar terus meningkat mendorong pendapatan cadangan yang stabil naik: per awal April 2025, kapitalisasi pasar USDC telah melampaui 60 miliar dolar AS, meningkat 16 miliar dolar AS pada tahun 2025.
Optimalisasi struktural biaya distribusi: Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu hanya membayar biaya sekali, biaya akuisisi per unit secara signifikan berkurang.
Estimasi konservatif belum menentukan nilai pasar yang langka: estimasi IPO 40-50 miliar dolar AS, P/E 20~25x, tidak cukup menilai nilai langka sebagai satu-satunya aset stablecoin yang murni dan stabil di pasar saham AS.
Kapitalisasi pasar stablecoin menunjukkan ketahanan dibandingkan Bitcoin: menampilkan keunggulan unik di tengah volatilitas pasar, mungkin menjadi "tempat berlindung" bagi dana.
4. Risiko — Perubahan Drastis di Pasar Stablecoin
4.1 Jaringan hubungan institusi tidak lagi menjadi benteng yang kokoh.
Ikatan kepentingan sebagai pedang bermata dua: pembagian tidak simetris menyebabkan setiap tambahan 1 dolar pendapatan memerlukan biaya 0,55 dolar
Risiko Penguncian Ekosistem: Kesepakatan dengan bursa terkemuka dapat memicu "biaya distribusi yang meningkat"
4.2 dampak dua arah dari kemajuan undang-undang stablecoin
Tekanan lokalisasi aset cadangan: RUU mengharuskan 100% cadangan, yang dapat menghasilkan biaya migrasi dana sekali sebesar ratusan juta dolar.
5. Rangkuman Pemikiran - Jendela Strategi Si Pengubah Permainan
5.1 Keunggulan Utama: Posisi Pasar di Era Kepatuhan
Jaringan kepatuhan ganda: telah dibangun untuk mencakup matriks regulasi di Amerika Serikat, Eropa, dan Jepang
Gelombang alternatif pembayaran lintas batas: Meluncurkan layanan "penyelesaian instan USDC" dengan mitra, mengurangi biaya pembayaran lintas batas untuk perusahaan
Infrastruktur Keuangan B2B: Dalam sistem pembayaran e-commerce, proporsi penyelesaian USDC meningkat, menghemat biaya lindung nilai valuta asing.
5.2 naikkannya roda terbang: permainan siklus suku bunga dan skala ekonomi
Penggantian mata uang pasar berkembang: Mengambil bagian dari transaksi valuta asing dolar di beberapa wilayah dengan inflasi tinggi
Saluran pengembalian dolar AS offshore: menjelajahi proyek aset tokenisasi, mengubah sebagian simpanan dolar AS offshore menjadi aset di blockchain.
Tokenisasi aset RWA: meluncurkan layanan aset tokenisasi, mencapai skala pengelolaan awal
Periode penyangga suku bunga: perlu mendorong volume sirkulasi ke ambang batas kunci melalui internasionalisasi sebelum ekspektasi penurunan suku bunga sepenuhnya dipricing.
Masa kosong pengawasan: Memanfaatkan keunggulan kepatuhan yang ada untuk merebut pelanggan institusi, membangun penghalang keluar.
Paket layanan perusahaan yang lebih dalam: Mengemas API kepatuhan dan alat audit on-chain menjadi "Web3 Cloud Layanan Keuangan"
Di balik tampilan rendahnya margin laba Circle, sebenarnya adalah strategi ekspansi yang secara aktif memilih "mengorbankan laba untuk mendapatkan skala". Ketika volume sirkulasi USDC melebihi 80 miliar USD, dan skala pengelolaan aset RWA serta tingkat penetrasi pembayaran lintas batas mencapai terobosan, logika penilaiannya akan mengalami perubahan mendasar — dari "penerbit stablecoin" berevolusi menjadi "operator infrastruktur dolar digital". Ini memerlukan investor untuk mengevaluasi kembali premi monopoli yang dihasilkan oleh efek jaringan mereka dengan perspektif siklus 3-5 tahun. Di persimpangan sejarah antara keuangan tradisional dan ekonomi kripto, IPO Circle bukan hanya tonggak perkembangan mereka sendiri, tetapi juga batu uji untuk penilaian nilai seluruh industri.
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
Analisis Mendalam IPO Circle: Potensi Pertumbuhan Tinggi di Bawah Margin Keuntungan yang Rendah
Penjelasan IPO Circle: Potensi pertumbuhan di balik margin laba yang rendah
Dalam fase percepatan pembersihan industri, Circle memilih untuk go public, di baliknya terdapat kisah yang tampak kontradiktif namun penuh imajinasi—margin laba bersih yang terus menurun, namun tetap mengandung potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, ia memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, kemampuan profitabilitasnya terlihat "lemah"—margin laba bersih hanya sebesar 9,3% pada tahun 2024. "Ketidakefektifan" yang tampak di permukaan ini bukan berasal dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkapkan logika pertumbuhan yang lebih dalam: dalam konteks berkurangnya keuntungan suku bunga yang tinggi dan kompleksitas struktur biaya distribusi, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diperluas dan mengutamakan kepatuhan, sementara keuntungannya secara strategis "diinvestasikan kembali" dalam peningkatan pangsa pasar dan taktik regulasi. Artikel ini akan menggunakan perjalanan tujuh tahun Circle dalam go public sebagai benang merah, menganalisis secara mendalam potensi pertumbuhan dan logika kapitalisasi "di balik margin laba bersih yang rendah" mulai dari tata kelola perusahaan, struktur bisnis hingga model profitabilitas.
1. Tujuh Tahun Lari Jarak Jauh: Sejarah Evolusi Regulasi Kripto
1.1 Paradigma Migrasi Upaya Kapitalisasi Ketiga (2018-2025)
Perjalanan listing Circle bisa dibilang sebagai contoh klasik dari dinamika permainan antara perusahaan kripto dan kerangka regulasi. Upaya IPO pertama kali pada tahun 2018 terjadi saat periode ketidakjelasan mengenai atribut mata uang kripto oleh SEC AS. Pada saat itu, perusahaan membentuk "pembayaran + perdagangan" sebagai penggerak ganda melalui akuisisi bursa, dan mendapatkan pendanaan dari beberapa lembaga terkenal, tetapi keraguan regulasi dan dampak pasar bearish menyebabkan valuasi anjlok 75%, memperlihatkan kelemahan model bisnis perusahaan kripto awal.
Upaya SPAC tahun 2021 mencerminkan batasan pemikiran arbitrase regulasi. Meskipun dapat menghindari pengawasan ketat IPO tradisional, pertanyaan SEC tentang perlakuan akuntansi stablecoin langsung mengenai inti masalah. Tantangan ini menyebabkan kegagalan transaksi, tetapi mendorong perusahaan untuk menyelesaikan transformasi kunci: memisahkan aset non-inti, menetapkan "stablecoin sebagai layanan" sebagai poros strategi. Setelah itu, Circle sepenuhnya terlibat dalam pembangunan kepatuhan USDC, secara aktif mengajukan lisensi regulasi global.
Pemilihan IPO 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto. Penawaran umum di NYSE harus memenuhi seluruh persyaratan pengungkapan dan audit pengendalian internal. Perlu dicatat bahwa dokumen S-1 untuk pertama kalinya secara rinci mengungkapkan mekanisme pengelolaan cadangan: dari sekitar 32 miliar dolar aset, 85% dialokasikan melalui Circle Reserve Fund BlackRock ke dalam perjanjian repo balik semalam, dan 15% disimpan di lembaga keuangan sistemik. Operasi transparan ini secara substansial membangun kerangka regulasi yang setara dengan dana pasar uang tradisional.
1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit
Sejak awal peluncuran USDC, kedua belah pihak bekerja sama melalui aliansi. Ketika aliansi didirikan pada tahun 2018, sebuah platform perdagangan memegang 50% saham, dengan cepat membuka pasar melalui model "pertukaran teknologi untuk akses lalu lintas". Berdasarkan dokumen IPO 2023 yang diungkapkan, Circle mengakuisisi sisa 50% saham senilai 210 juta dolar AS, dan menyepakati kembali perjanjian pembagian USDC.
Perjanjian pembagian yang berlaku saat ini adalah ketentuan permainan dinamis. Berdasarkan pengungkapan, kedua belah pihak membagi hasil berdasarkan pendapatan cadangan USDC secara proporsional, di mana proporsi pembagian terkait dengan jumlah USDC yang disuplai oleh suatu platform perdagangan. Dari data publik, pada tahun 2024 platform tersebut memegang total sirkulasi USDC sekitar 20%. Suatu platform perdagangan memperoleh sekitar 55% pendapatan cadangan dengan bagian pasokan 20%, menimbulkan risiko bagi Circle: ketika USDC berkembang di luar ekosistem platform tersebut, biaya marjinal akan meningkat secara non-linear.
2. Manajemen Cadangan USDC dan Struktur Kepemilikan
2.1 Manajemen Lapisan Cadangan
Cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas" yang jelas:
Mulai tahun 2023, cadangan USDC terbatas pada saldo kas di rekening bank dan dana cadangan Circle, dengan portofolio aset yang terutama terdiri dari sekuritas obligasi negara AS jangka pendek dan perjanjian repurchase obligasi negara AS semalam. Rata-rata tertimbang jatuh tempo dolar dari portofolio tidak lebih dari 60 hari, dan rata-rata tertimbang masa berlakunya tidak lebih dari 120 hari.
2.2 Klasifikasi Saham dan Tata Kelola Berlapis
Menurut dokumen S-1, Circle akan mengadopsi struktur kepemilikan tiga tingkat setelah go public:
Struktur ini dirancang untuk menyeimbangkan pembiayaan pasar terbuka dengan stabilitas strategi jangka panjang, memastikan tim eksekutif memiliki kontrol atas keputusan penting.
2.3 Distribusi Kepemilikan Eksekutif dan Institusi
Dokumen S-1 menunjukkan bahwa tim eksekutif memiliki sejumlah besar saham, dan beberapa perusahaan modal ventura terkenal serta investor institusi memegang lebih dari 5% saham, dengan total lebih dari 130 juta saham. IPO dengan valuasi 5 miliar akan memberikan imbal hasil yang signifikan bagi mereka.
3. Model Profit dan Rincian Pendapatan
3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasional
3.2 Paradoks Pertumbuhan Pendapatan dan Penyusutan Laba (2022-2024)
Di balik kontradiksi yang tampak terdapat penyebab struktural:
Secara keseluruhan, Circle telah secara bertahap mendekat ke lembaga keuangan tradisional. Namun, struktur pendapatan yang sangat bergantung pada selisih obligasi AS dan skala perdagangan berarti bahwa penurunan suku bunga atau melambatnya pertumbuhan USDC akan langsung berdampak pada kinerja profit. Di masa depan, perlu mencari keseimbangan antara "mengurangi biaya" dan "meningkatkan volume".
3.3 potensi kenaikan di balik margin laba bersih yang rendah
Meskipun margin laba bersih terus tertekan, namun model bisnis dan data keuangan masih menyimpan banyak pendorong pertumbuhan:
4. Risiko — Perubahan Drastis di Pasar Stablecoin
4.1 Jaringan hubungan institusi tidak lagi menjadi benteng yang kokoh.
4.2 dampak dua arah dari kemajuan undang-undang stablecoin
5. Rangkuman Pemikiran - Jendela Strategi Si Pengubah Permainan
5.1 Keunggulan Utama: Posisi Pasar di Era Kepatuhan
5.2 naikkannya roda terbang: permainan siklus suku bunga dan skala ekonomi
Di balik tampilan rendahnya margin laba Circle, sebenarnya adalah strategi ekspansi yang secara aktif memilih "mengorbankan laba untuk mendapatkan skala". Ketika volume sirkulasi USDC melebihi 80 miliar USD, dan skala pengelolaan aset RWA serta tingkat penetrasi pembayaran lintas batas mencapai terobosan, logika penilaiannya akan mengalami perubahan mendasar — dari "penerbit stablecoin" berevolusi menjadi "operator infrastruktur dolar digital". Ini memerlukan investor untuk mengevaluasi kembali premi monopoli yang dihasilkan oleh efek jaringan mereka dengan perspektif siklus 3-5 tahun. Di persimpangan sejarah antara keuangan tradisional dan ekonomi kripto, IPO Circle bukan hanya tonggak perkembangan mereka sendiri, tetapi juga batu uji untuk penilaian nilai seluruh industri.