A lógica subjacente ao jogo de liquidez

No mercado financeiro, os investidores de varejo são frequentemente vistos como os receptores passivos da liquidez quando os investidores institucionais saem. Essa assimetria é ainda mais evidente no campo das criptomoedas, onde o mecanismo de formadores de mercado das exchanges centralizadas e as transações em dark pools intensificam a diferença de informação. No entanto, com o desenvolvimento das exchanges descentralizadas, plataformas representadas por DEXs com livros de ordens inovadores estão reestruturando a distribuição do poder de liquidez através de mecanismos inovadores. Este artigo analisará como DEXs de excelência conseguem implementar uma eficaz separação entre a liquidez de varejo e a liquidez institucional a partir das perspectivas de arquitetura técnica, mecanismos de incentivo e modelos de governança.

Liquidez em camadas: da responsabilidade passiva à reconfiguração do poder

O dilema de liquidez das DEX tradicionais

Nos modelos AMM iniciais, a provisão de liquidez por parte de investidores de varejo apresenta um risco de seleção adversa evidente. Tomando como exemplo um DEX conhecido, embora seu design de liquidez concentrada tenha melhorado a eficiência de capital, os dados mostram que a posição média dos LPs de varejo é apenas de 29.000 dólares, principalmente distribuída em pools de negociação pequenos; enquanto instituições profissionais dominam pools de grande volume com uma posição média de 3.700.000 dólares. Nesse cenário, quando uma instituição realiza uma venda significativa, os pools de liquidez de varejo são os primeiros a se tornarem a zona de amortecimento para a queda de preços, formando uma típica "armadilha de liquidez de saída".

A necessidade de camadas de liquidez

Estudos mostram que o mercado DEX já apresenta uma significativa especialização em camadas: embora os investidores de varejo representem 93% do total de provedores de liquidez, 65-85% da liquidez real é fornecida por um pequeno número de instituições. Essa estratificação é um resultado inevitável da otimização da eficiência do mercado. Um bom DEX deve gerenciar de forma diferenciada a "liquidez de cauda longa" dos investidores de varejo e a "liquidez central" das instituições por meio de design de mecanismos, como o mecanismo de pool de fundos lançado por um DEX, que aloca as stablecoins depositadas pelos investidores de varejo para pools de fundos secundários liderados por instituições através de algoritmos, garantindo assim a profundidade da liquidez e evitando que os investidores de varejo fiquem expostos diretamente a choques de grandes transações.

Mecanismo técnico: construir um firewall de liquidez

Inovação do modo de livro de ordens

As DEX que utilizam livro de ordens podem construir mecanismos de proteção de liquidez em múltiplas camadas através da inovação tecnológica, com o objetivo central de isolar fisicamente a demanda de liquidez dos pequenos investidores das grandes transações das instituições, evitando que os pequenos investidores se tornem "vítimas" das flutuações bruscas do mercado. O design do firewall de liquidez precisa equilibrar eficiência, transparência e capacidade de isolamento de risco.

O modelo misto coloca operações de alta frequência, como a correspondência de pedidos, fora da cadeia, aproveitando as características de baixa latência e alta capacidade de processamento, melhorando significativamente a velocidade de execução das transações e evitando problemas de slippage causados pela congestão da rede blockchain. Ao mesmo tempo, a liquidação na cadeia garante a segurança e transparência do autocustódia dos ativos. Algumas DEX realizam a correspondência de pedidos fora da cadeia e completam a liquidação final na cadeia, preservando as principais vantagens da descentralização e alcançando uma eficiência de negociação próxima à das bolsas centralizadas.

A privacidade do livro de ordens off-chain reduz a exposição antecipada das informações de transação, inibindo efetivamente comportamentos como front-running e ataques de sanduíche. O modelo misto permite a conexão com algoritmos profissionais, oferecendo spreads e profundidade de compra e venda mais apertados através da gestão flexível de pools de liquidez off-chain. Alguns projetos adotam um modelo de market maker automático virtual, combinando um mecanismo de suplementação de liquidez off-chain, mitigando o problema de alta slippage dos AMMs puramente on-chain.

O processamento off-chain de cálculos complexos reduziu o consumo de Gas on-chain, enquanto a cadeia precisa apenas lidar com os passos críticos de liquidação. A arquitetura de contrato único de um conhecido DEX combina operações de múltiplos pools em um único contrato, reduzindo ainda mais os custos de Gas em até 99%, fornecendo uma base técnica para a escalabilidade do modelo híbrido. O modelo híbrido suporta a integração profunda com componentes DeFi, como oráculos e protocolos de empréstimo.

Construir uma estratégia de firewall de liquidez que atenda às necessidades do mercado

A firewall de liquidez visa manter a estabilidade do pool de liquidez através de meios técnicos, prevenindo riscos sistêmicos causados por operações maliciosas e flutuações de mercado. As práticas comuns incluem a introdução de um bloqueio de tempo quando os LPs saem, evitando a exaustão instantânea da liquidez causada por retiradas de alta frequência. Quando o mercado está em forte volatilidade, o bloqueio de tempo pode amortecer retiradas por pânico, protegendo os lucros dos LPs de longo prazo.

Com base na monitorização em tempo real da proporção de ativos no pool de liquidez pelos oráculos, as exchanges podem definir limites dinâmicos para ativar mecanismos de gestão de risco. Quando a proporção de um ativo no pool ultrapassa o limite máximo pré-definido, as transações relacionadas são suspensas ou um algoritmo de reequilíbrio é automaticamente acionado, evitando a ampliação das perdas impermanentes. Também é possível desenhar recompensas em níveis com base na duração do bloqueio e na contribuição dos LP, incentivando a estabilidade.

Implantar um sistema de monitoramento em tempo real fora da cadeia, identificar padrões de transação anormais e acionar mecanismos de interrupção na cadeia. Garantir a segurança dos contratos de pool de liquidez através de verificação formal e auditorias de terceiros, ao mesmo tempo em que se utiliza um design modular para suportar atualizações de emergência. Introduzir um modelo de contrato de代理, permitindo a correção de vulnerabilidades sem a necessidade de migrar a liquidez, evitando que eventos significativos da história ocorram novamente.

Estudo de Caso

DEX v4: Prática totalmente descentralizada do modo de livro de ordens

Este DEX mantém o livro de ordens fora da cadeia, formando uma arquitetura híbrida de livro de ordens fora da cadeia e liquidação na cadeia. Uma rede descentralizada composta por nós de validação combina transações em tempo real, apenas completando a liquidação final através da aplicação da cadeia após a execução. Este design isola o impacto das negociações de alta frequência sobre a liquidez dos investidores individuais fora da cadeia, lidando apenas com os resultados na cadeia, evitando que os LPs individuais fiquem expostos diretamente à volatilidade de preços causada por grandes cancelamentos de ordens. Adota um modo de negociação sem Gas, cobrando uma taxa proporcional apenas após a transação ser bem-sucedida, evitando que os investidores individuais suportem altos custos de Gas devido a cancelamentos frequentes, reduzindo o risco de se tornarem "liquidez de saída" de forma passiva.

Quando os investidores individuais podem obter rendimento em stablecoins ao fazer staking de tokens, as instituições precisam fazer staking de tokens para se tornarem nós validadores, participar da manutenção do livro de pedidos off-chain e obter rendimentos mais altos. Este design em camadas separa os rendimentos dos investidores individuais das funções dos nós institucionais, reduzindo conflitos de interesse. A listagem de ativos sem permissão e a liquidez são isoladas, e um algoritmo distribui as stablecoins fornecidas pelos investidores individuais em diferentes subpiscinas, evitando que uma única piscina de ativos seja atravessada por grandes transações. Os detentores de tokens decidem, por meio de votação on-chain, a proporção de distribuição de taxas, novos pares de negociação e outros parâmetros, e as instituições não podem unilateralmente modificar as regras para prejudicar os interesses dos investidores individuais.

Um projeto de stablecoin: a liquidez da stablecoin como uma barreira de proteção

Quando os usuários garantem ETH para gerar stablecoins Delta neutras, o protocolo automaticamente abre uma posição curta de contrato perpétuo equivalente em ETH em uma exchange centralizada, realizando a cobertura. Os varejistas que detêm stablecoins apenas assumem a receita da garantia de ETH e a diferença na taxa de financiamento, evitando a exposição direta às flutuações do preço à vista. Quando o preço da stablecoin se desvia de 1 dólar, os arbitragens devem resgatar os ativos garantidos através de contratos on-chain, acionando o mecanismo de ajuste dinâmico para evitar que as instituições manipulem o preço através da venda concentrada.

Os investidores de varejo que fazem staking de stablecoins recebem tokens de recompensa, cujas fontes de rendimento vêm das recompensas de staking de ETH e das taxas de financiamento; as instituições, por sua vez, obtêm incentivos adicionais ao fornecer liquidez on-chain através da criação de mercado, com as fontes de rendimento das duas categorias de papéis fisicamente separadas. Injetar tokens de recompensa na piscina de stablecoins da DEX, garantindo que os investidores de varejo possam trocar com baixa slippage, evitando que sejam forçados a suportar a pressão de venda das instituições devido à falta de liquidez. No futuro, planeja-se controlar os tipos de colaterais de stablecoins e as proporções de hedge através de tokens de governança, permitindo que a comunidade vote para limitar a alavancagem excessiva das instituições.

Um protocolo de cross-chain: market making flexível e controle de valor do protocolo

O protocolo construiu um modelo eficiente de negociação de contratos de livro de ordens com correspondência off-chain e liquidação on-chain. Os ativos dos usuários adotam um mecanismo de auto-custódia, com todos os ativos armazenados em contratos inteligentes na blockchain, garantindo que a plataforma não possa desviar fundos. Mesmo que a plataforma pare de operar, os usuários ainda podem forçar a retirada para garantir a segurança. Seu contrato suporta depósitos e retiradas sem costura de ativos multi-chain e adota um design que não requer KYC, permitindo que os usuários negociem apenas conectando suas carteiras ou contas de redes sociais, ao mesmo tempo que isenta as taxas de Gas, reduzindo significativamente os custos de transação. Além disso, o protocolo inova no comércio à vista ao suportar a compra e venda de ativos multi-chain com um clique usando USDT, eliminando o processo complicado de ponte entre chains e custos adicionais, sendo especialmente adequado para negociações eficientes de ativos multi-chain.

A principal vantagem competitiva deste protocolo deriva do seu design inovador na infraestrutura subjacente. Através de provas de conhecimento zero e da arquitetura de Rollup agregada, resolve os problemas de fragmentação da liquidez, altos custos de transação e complexidade interchain enfrentados pelos DEX tradicionais. A sua capacidade de agregação de liquidez multi-chain unifica os ativos dispersos em várias redes, formando um fundo de liquidez profundo, permitindo que os usuários obtenham o melhor preço de negociação sem a necessidade de atravessar cadeias. Ao mesmo tempo, a tecnologia zk-Rollup realiza o processamento em lote de transações fora da cadeia, combinando provas recursivas para otimizar a eficiência de verificação, fazendo com que a taxa de transações se aproxime dos níveis das bolsas centralizadas, com custos de transação que representam apenas uma fração mínima das plataformas semelhantes. Em comparação com os DEX otimizados para uma única cadeia, este protocolo oferece aos usuários uma experiência de negociação mais flexível e de baixo custo, graças à interoperabilidade entre cadeias e ao mecanismo de listagem de ativos unificados.

Uma exchange: A revolução da privacidade e eficiência baseada em ZK Rollup

A exchange utiliza tecnologia de conhecimento zero, combinando as propriedades de privacidade dos Zk-SNARKs com a profundidade de liquidez do livro de ordens. Os usuários podem verificar anonimamente a validade das transações sem expor os detalhes das suas posições, prevenindo ataques MEV e vazamentos de informações, resolvendo com sucesso o dilema da indústria de "transparência e privacidade não podem coexistir". Através da Merkle Tree, uma grande quantidade de hashes de transações é agregada em um único hash raiz on-chain, reduzindo significativamente os custos de armazenamento on-chain e o consumo de Gas. Através da combinação da Merkle Tree com a verificação on-chain, oferece aos investidores de varejo uma experiência de nível de exchange centralizada e segurança de nível de exchange descentralizada em uma "solução sem compromissos".

Na concepção do pool de LP, a troca adotou um modelo de LP híbrido, conectando perfeitamente a operação de troca de stablecoins dos usuários com os Tokens de LP através de contratos inteligentes, equilibrando assim a transparência on-chain e a eficiência off-chain. Ao tentar sair do pool de liquidez, é introduzido um atraso para evitar a instabilidade na oferta de liquidez do mercado devido a entradas e saídas frequentes. Esse mecanismo pode reduzir o risco de slippage nos preços, aumentar a estabilidade do pool de liquidez e proteger os interesses dos provedores de liquidez a longo prazo, prevenindo que manipuladores de mercado e traders oportunistas lucrem com a volatilidade do mercado.

Em bolsas de valores centralizadas tradicionais, a retirada de grandes quantias de clientes depende da liquidez de todos os usuários do livro de ordens, o que pode facilmente causar uma corrida de vendas. No entanto, o mecanismo de market making de hedge dessa bolsa consegue equilibrar efetivamente a oferta de liquidez, de modo que a saída de investidores institucionais não dependa excessivamente dos fundos dos pequenos investidores, permitindo que estes não assumam riscos excessivos. É mais adequado para traders profissionais que utilizam alta alavancagem, com baixa derrapagem e que são avessos à manipulação do mercado.

Direção Futura: A Possibilidade da Democratização da Liquidez

O design de liquidez de DEX no futuro pode apresentar dois ramos de desenvolvimento diferentes: rede de liquidez global e ecossistema de governança compartilhada.

Agregação de Liquidez entre Cadeias: De Fragmentação a uma Rede de Liquidez Global

Este caminho utiliza um protocolo de comunicação entre cadeias para construir a infraestrutura subjacente, realizando a sincronização de dados em tempo real e a transferência de ativos entre várias cadeias, eliminando a dependência de pontes centralizadas. Através de provas de conhecimento zero ou tecnologia de verificação de nós leves, garante-se a segurança e a instantaneidade das transações entre cadeias.

Combinando modelos preditivos de IA com análise de dados on-chain, o roteamento inteligente selecionará automaticamente o pool de Liquidez mais otimizado. Por exemplo, quando a venda de ETH em uma cadeia resulta em um aumento do slippage, o sistema pode instantaneamente desmontar a liquidez de pools de baixo slippage em outras cadeias e realizar uma cobertura cross-chain através de trocas atômicas, reduzindo o custo de impacto para os pools de investidores individuais.

Ou projetar e desenvolver um protocolo de agregação de liquidez entre cadeias com uma camada de liquidez unificada, permitindo que os usuários acessem múltiplos pools de liquidez através de um único ponto. O fundo utiliza o modelo "liquidez como serviço", alocando conforme a necessidade para diferentes cadeias e equilibrando automaticamente as diferenças de preço entre cadeias com robôs de arbitragem, maximizando a eficiência do capital. Também introduz um pool de seguros entre cadeias e um modelo de taxa dinâmica, ajustando o prêmio com base na frequência de uso da liquidez e no nível de segurança de diferentes cadeias.

Equilíbrio da Governança DAO: Da Monopolização das Baleias à Pluralidade de Controle

Ao contrário da rota anterior, a governança do DAO ajusta dinamicamente o peso dos votos. O peso dos votos dos tokens de governança aumenta com o tempo de posse, incentivando os membros da organização do DAO a participar a longo prazo da governança da comunidade e a conter manipulações de curto prazo. Ajustando dinamicamente os pesos com base no comportamento em cadeia, evita-se a concentração de poder causada pela acumulação massiva de moedas.

Com base no atual sistema de dupla via, as decisões centrais sobre a alocação de liquidez devem atender simultaneamente a "mais da metade do total de votos" e "mais da metade do número de endereços de pequenos investidores", evitando o controle unilateral por grandes investidores. Os pequenos investidores podem delegar seus direitos de voto a "nós de governança" que tenham sido certificados por reputação; esses nós devem fazer a garantia de tokens e aceitar auditoria transparente, sendo penalizados com a perda do depósito em caso de abuso de poder. Os provedores de liquidez que participam da governança recebem benefícios adicionais, mas se a votação desviar do consenso da comunidade, os ganhos serão reduzidos proporcionalmente.

Os NFTs podem desempenhar um papel importante na governança das DAOs como meio de transferência e troca de relações laborais. Por exemplo, todos os intercâmbios têm.